Kısa vadede borsa, dolar ve altında beklentiler

Dolar/TL kuru 2.20’lere doğru çekildikçe BIST-100 endeksinin 82 bin 500-83 bin hatta 85 bine doğru yönelmesi kuvvetle muhtemel. Altın ise orta ve uzun vadeliyatırımcüann mutlaka radarında olmalı…

Ralli devam eder mi?

Düşen petrol fiyatları, FED kaygısının en iyi göstergesi olan 10 yıllık Hazine faizlerindeki düşük seyir (faiz artırım takvimine yaklaşıyor olmamıza rağmen piyasa profesyonellerinin FED kaygısını henüz taşımadığını gösteriyor) ve ECB ile Japon Merkez Bankası’ndan gelen genişleyici adımlar dünya borsa endekslerindeki yükselişi destekliyor. Bu eğilimin yılın sonuna kadar devam etmesi ve makyajlama/Noel Baba rallisi formatını kazanması, ihtimali yüksek görünüyor.

Yılsonuna kadar ralliyi bozabilecek iki tarih var. Birincisi, FED’in istihdam piyasasına yönelik görüşünü daha da olumluya çevirdiği son toplantıya ait tutanakların yayımlanacağı 19 Kasım tarihi. İkincisi de 16-17 Aralık tarihlerinde gerçekleşecek yılın son FED toplantısı. Bu iki tarihte piyasaları bozacak bir durum olmazsa son haftalarda yaşanan rallinin yılın sonuna kadar devam etmesi beklenebilir.

BIST-100 açısından 81.200-81.400 bandı oldukça önemli. Dış piyasalardaki olumlu havanın desteği var. Kur 2.20’lere doğru çekildikçe endeksin bu bandı aşarak 82.500-83.00 hatta 85.000’e doğru yönelmesi kuvvetle muhtemel. Ancak mevcut konjonktürde dolar/TL’de 2.20 bölgesine doğru yaşanabilecek geri çekilmeler önümüzdeki yılın zor takvimi düşünüldüğünde dolar yönlü pozisyon almak için değerlendirilebilir.

Türkiye açısından 21 Kasım ve 5 Aralık sizce kritik mi?

Değil. Hatırlatalım, 21 Kasım’da S&P, 5 Aralık tarihinde de Moody’s Türkiye’yi masaya yatıracak. Notta ve görünümde değişiklik beklemiyorum. Bunun üç nedeni var: Birincisi, siyasette tansiyon düşük. İkincisi, Orta Vadeli Program’da enflasyona öncelik yapıldı. Üçüncüsüyse orta vadede Türkiye’nin kırılganlıklarını (en önemlisi ithalata olan bağımlılık) azaltacak olan Ekonomik Dönüşüm programının açıklanmış olması. Not ve görünüm riski görmüyorum.

Altında en kötü geride kaldı mı?

Hiç sanmıyorum. Ancak altın yavaş yavaş radara da alınmalı. Altın fiyatlarındaki son düşüşten sonra özellikle orta ve uzun vadeli yatırım eğilimine sahip yatırımcılar altını radarlarına almalı. Ancak içinde bulunduğumuz konjonktürde altın fiyatlarında dip oluştu ve “en kötü geride kaldı” demek için çok erken.

Dip oluşumunun tamamlanabilmesi ve altında alım fırsatı oluşabilmesi için FED korkusunun tam anlamıyla fiyatlanmış olması gerekiyor. FED korkusunun barometresiyse ABD 10 yıllık Hazine faizleri. Altına yatırım yapmayı planlayanların önümüzdeki dönemde izlemesi gereken yegane gösterge ABD 10 yıllık Hazine faizleri olmalı. FED baskısı artınca ABD 10 yıllık Hazine faizleri yükselecek ve bu da altın fiyatlarında daha fazla düşüşe yol açabilecek.

Son günlerde yüzde 2.30 bölgesinde bulunan ABD 10 yıllık Hazine faizlerinin önümüzdeki aylarda sırasıyla yüzde 2.50, 2.70/2.75, 3.00 ve yüzde 3.20/3.25 bölgesine çıkmasını bekliyorum. ABD 10 yıllık Hazine faizlerindeki yükseliş eğiliminin FED’in ilk faiz artırımı takvimine yaklaşıldıkça kuvvetlenmesi beklenmeli.

FED ilk faiz artırımım ABD’de işsizlik oranı yüzde 5.5 bölgesinde kabalaşınca yapacaktır. Bu çerçeveden bakıldığında ilk faiz artırımı büyük bir sürpriz olmazsa 2015’in ikinci çeyreğinin sonlarına doğru gelecektir. îlk faiz artırımı konusunda FED’in güçlü sinyal vermesiyle ABD 10 yıllık Hazine faizlerinin yukarı yânde harekete geçmesi ve Hazine faizlerindeki yükselişin de altın fiyatlarında yeniden güçlü bir satış baskısı yaratması kuvvetle muhtemel.

Peki altın fiyatları nereye kadar düşebilir? Bu konuda hem uluslararası hem de yerel basında çok sayıda rakam telaffuz ediliyor. Altın için 1.000-1.200 dolar bandı son derece kritik bir bölge. Çünkü büyük ve küçük ölçekli altın üreticilerinin üretim maliyetlerinin bu bölgede olduğunu biliyoruz. Ve bu konuda çok rapor yayımlandı. Herkesin farklı bir görüşü var. Altında üretim maliyeti konusunda da ciddi bir “kavram karmaşası” yaşanmakta. Üretim maliyetlerinin yatırımcılar tarafından daha iyi anlaşılabilmesi için Dünya Altın Konseyi (World Gold Council) de 2013’ün Haziran ayında adım attı. Altın üreticilerine finansal raporlamalarında ‘cash cost’m yanı sıra “all-in costs” ve “all-in sustaining costs” metriklerini de hesaplamaları ve yatırımcılarla paylaşmaları konusunda telkinde bulundu.

Altın konusundaki uzmanlar ağırlıklı olarak direkt üretim maliyetlerinden oluşan “cash cost” kavramının altının gerçek üretim maliyetini yansıtmadığı görüşündeler. Arama maliyetlerinin, genel giderlerin, yatırım harcamalarının, amortismanın vb yansıtıldığı daha geniş kapsamlı üretim maliyetine bakılmasını öneriyorlar. Ben de aynı görüşteyim. Bu noktada ilk mesajı vermekte yarar var. “Altında üretim maliyeti 500-800 dolar düzeylerinde. Dolayısıyla altındaki düşüş bu bölgeye kadar devam edecektir” mealindeki yorumları duyduğunuzda önce sorgulayın. Üretim maliyeti hangi tanıma göre yapılmış, hangi üreticilerin üretim maliyetleri baz alınmış, vb… Çünkü üreticiler açısından “dar tanımlı” üretim maliyetinden ziyade “geniş tanımlı” üretim maliyeti önemli.

2013 ve 2014 yıllarının rakamları baz alındığında büyük ölçekli üretim yapan firmaların “geniş tanımlı” ortalama üretim maliyeti ons başına 1.000-1.100 dolar arasında. Orta ölçeklilerinki ise (ölçek dezavantajından dolayı) 1.100-1.250 dolar arasında. Tüm üreticilerin ortalama maliyeti ise 1.100 dolar civarında hesaplanıyor. Üretim maliyetlerinin son 10 yıldaki değişimi konusunda da fikir vermesi amacıyla ?geniş? tanımlı üretim maliyetinin 2003?lerde 200 dolar civarında olduğunu belirtelim.

En çok merak edilenlerden biri altın fiyatlarının üretim maliyetinin altına düşüp düşemeyeceği… Altın fiyatları üretilen her ürün için geçerli olduğu gibi üretim maliyetinin altına düşebilir. Ama üretim maliyetinin altında çok uzun süre kalması beklenmez. Üretim maliyetinin altına düşmesi durumunda, altın üreticileri üretimlerini düşüreceklerdir. Bir kısım üretici de faaliyetlerine son verecektir. Fiyatların, üretim maliyetinin altına gerilemesi durumunda toplam üretim de düşeceğinden altın fiyatları yeniden yükselir.

Özetle, altın fiyatları üretim maliyetinin altına düşebilir ama maliyetin altında uzun süre altında kalması beklenmez.

Altın fiyatları son düşüşlerden sonra tüm üreticilerin “geniş tanımlı” ortalama maliyeti olan 1.100 dolar bölgesine yaklaştı. Dolayısıyla orta ve uzun vadeli düşünen yatırımcılar altım yatırım enstrümanı olarak mutlaka radarlarına almalı. Ancak dip oluşumunun tamamlanmadığını ve altında en kötünün henüz geride kalmadığını da hesaba katmak gerekiyor.