Trend dönüşü mü, düzeltme mi?

Piyasalarda görülen son geri çekilmeler sene başında aşırı fıyatlanan beklentilerin bir düzeltmesi olarak görülebilir. Şimdilik yılın ilk yarısına dair iyimserliğin değişmesine neden olacak önemli bir değişiklik görmüyoruz…

PİYASALARIMIZ 2015 yılma çok olumlu bir atmosferde giriş yapmıştı. Düşen petrol fiyatlarının makro verilerdeki etkisi, faizlerde indirim beklentileri, açıklanacak kar rakamlarına yönelik beklentiler, FED’den gelen yumuşak tonlu açıklamalar, Avrupa Merkez Bankasının (ECB) beklentileri aşan parasal genişleme kararı ve dahası…

Ancak geçen hafta hava bir anda değişti, bankalar öncülüğünde Borsa İstanbul’da sert satışlar görülürken kurlarda ve faizde hızlı yükselişler gördük. Bu durum biten beklentilerin neden olduğu sert bir trend dönüşünün mü, yoksa yeni fırsatları getiren ara trendlerden birinin mi habercisi?

SEKTÖRLER AYRIŞIYOR

Borsa İstanbul’un (BIST) düşüşe geçtiği 26 Ocak’tan sonraki döneme baktığımızda gerilemenin net bir şekilde bankalar öncülüğünde olduğunu görüyoruz. 26 Ocak’tan 6 Şubat’a kadar olan sekiz iş gününde Sanayi Endeksi’ndeki düşüş yüzde 3.5 civarında kalırken, BIST-lOO’deki kayıp yüzde 6’ya ve Banka Endeksi’ndeki kayıp yüzde 10’a ulaştı. Aşağıdaki grafikte 26 Ocak sonrasında bu endekslerdeki yüzde, değişimler görülüyor.

BANKALARA GELEN SATIŞLAR

“Bankalardaki sert satış dalgasının arkasında faiz indirimi ile ilgili gelişmeler yer alıyor” algısı kuvvetli olsa da, bizce bu satışların temel nedeni bankalar tarafında beklentilerin aşırı fiyatlamalara ulaşmış olmasıydı. Bu aşırı fiyatlama, gelen ilk olumsuz veri ve haberle normale dönüşe neden oldu.

Sektörü olumsuz etkileyen ilk gelişme, ocak ayı enflasyonunun beklentiler kadar düşmemesi ile faiz oranlarındaki düşüş hızının yavaşlayacağı endişesi oldu. Ayrıca açıklanan kar rakamları da buradaki beklentileri bitirirken, aslında tahmin ediliyor olsa da 2014 yılsonu karma göre ortaya çıkan Fiyat/Kazanç oranları da aşırı değerlenme senaryosunun iyice ayyuka çıkmasına neden oldu. Bu gelişmeler son günlerde bankaları Borsa İstanbul’un cüzzamlıları haline getirdi; ancak bizce bu durum geçici bir gelişme olarak kalacak. Gelinen fiyatlar bundan sonraki süreçte bankaların negatif ayrışma hikayesinin yavaşlamaya başlayacağını işaret ediyor. Aşağıdaki grafik Banka Endeksi’nin Sanayi Endeksi’ne oranım gösteriyor.

Grafikte Banka Endeksi’nin Sanayi Endeksi’ne oram görünüyor. Son yıllarda bu oran geniş bantta 1.80 ile 2.20 aralığında dalgalanmış, oran bu bandın üst sınırına yaklaşınca, bankalar; alt sınırına yaklaşınca, sanayi şirketleri daha düşük performans sergilemeye başlamıştır.

Ocak sonunda bu oran 2.19 ile son dönemin en yüksek seviyesine ulaşmıştır. Bu durum son dönemde “banka sat, sanayi al” şeklindeki önerilerini gündeme getirmiştir. Bankalara gelen bu sert satışlar sonrası söz konusu oran 2.19’dan 2.02’ye kadar gerilemiş durumda. Gelinen bu seviyeler son dönemin ortalama rakamlarını ifade ediyor. Bu seviyelerin de altına sarkmalar mümkün görünse de oranın 1.96’nın altına gerilemesi, akıllara bu sefer “banka al, sanayi sat” stratejisini getirebilir.

KÂR REALİZASYONU SÜRECİ

Borsa İstanbul’da son dönemde bankalar öncülüğünde gelen satışları, yılın geri kalanı için bir trend dönüşü olarak yorumlamak şu an için mümkün değil. Her ne kadar bazı beklentiler sonuçlanmış gibi görünse de, bu gerçekleşmelerin etkilerini önümüzdeki dönemde de görmeye devam edeceğiz.

Örneğin ECB’nin genişleme kararı netleşmiş olmakla birlikte “burada beklenti bitti” demek doğru olmaz. Evet, kısa vadede yeni bir genişleme beklentisi kalmamış olabilir ama önümüzde neredeyse iki yıla yayılan bir genişleme programı var. Piyasayı canlı tutan da sadece kararın çıkması değil, kararın ekonomiler üzerindeki olumlu etki yaratacağı beklentisiydi. Bu fonların bir kısmının bizim piyasamıza da kayabileceği senaryomuzda bir değişiklik yok. Bu nedenle ECB beklentisini “bitti” olarak değerlendirmiyoruz.

Hatta son dönemdeki gerilemelerle fiyatların bu fonlar için daha cazip hale gelmeye başladığını da göz önünde bulundurmak gerekiyor.

FAİZ İNDİRİMLERİ DEVAM EDECEK

Ocak ayı enflasyonunun beklentilerin üzerinde kalması, TCMB’den faiz indirimi bekleyenleri biraz hayal kırıklığına uğrattı.

Aslında geçen haftalarda gündeme gelen ara toplantı söylemi ve sonrasında bu toplantının iptal edilme kararı olmasa, bu veriye rağmen 24 Şubat’ta faiz indirimi bekleyenlerin sayısındaki düşüş bu kadar yüksek olmazdı.

Burada oluşan belirsizlik ve TCMB’nin siyasi baskı nedeniyle panik havası içinde olduğu algısının uyanması, 24 Şubat kararını şimdiden tartışmalı hale getirdi. Sorun sadece burada da değil, ocak ayında yüksek baz etkisine rağmen enflasyondaki düşüş sınırlı kalırken, şubat ayında bu baz etkisinin olmaması, TCMB’nin elini mart toplantısında daha da zayıflatabilir. Kısacası bu ayki toplantıda faiz indirimi gelmez ise, bir sonraki indirim için nisan ve ardından mayıs ayını beklemek durumunda kalabiliriz.

Bu dönem içinde özellikle kur kaynaklı ya da petrol fiyatları gibi dış etkenlere dayalı bir enflasyon artış beklentisi oluşmaz ise şubat ve mart ayları “pas” geçilse bile nisan ve mayıstaki toplantıda baz etkisiyle düşmesi beklenen enflasyon, faiz indirimi beklentisini de canlı tutar. Bu nedenle mevcut konjonktürde faiz indirimi beklentisini “bitti” değil, “ötelendi” olarak yorumluyoruz.

FED’DEN YILIN İLK YARISI FAİZ ARTIŞI ZOR

Küresel piyasaların uzun süredir merakla beklediği bir diğer soru da FED’in faiz artırımlarına ne zaman başlayacağı ve faiz artırım hızının nasıl olacağı. Biz, FED’in ocak ayı FOMC toplantısı sonrası yayınladığı özetinde, faiz artırımları konusunda “sabırlı olma” ifadesini korumaya devam etmesi nedeniyle faiz artırımlarına gelecek iki toplantı da (mart ve nisan) başlamasını beklemiyoruz. Piyasadaki genel beklenti, halen faiz artırımlarına haziran toplantısından itibaren başlanacağı yönünde.

Ancak, faiz artırımında dikkat edilecek unsurlar arasına “uluslararası gelişmeler”in dahil edilmiş olması ve para politikasında atılan adımların reel ekonomiye yansımalarının yaklaşık 3-6 aylık bir süreç alacağım göz önüne almak gerekir.

Bu durumda FED’in, merkez bankalarının son dönemlerde attığı genişleyici adımların küresel ekonomiye yansımalarını görmeyi bekleyerek faiz artırımlarını eylül ayından itibaren başlatması ya da bir süre daha ötelemesi artık çok zayıf bir ihtimal değil.

PETROL FİYATLARI DALGALANACAK

TCMB’nin şok faiz artırımlarına ek olarak içsel ve dışsal negatif gelişmelerle girilen 2014 yılının sonunda petrol fiyatlarında görülen sert düşüşler, piyasalardaki kötümser havayı bir anda pozitife çevirdi. 2015 yılına girilirken gerek makro ekonomik beklentiler gerekse piyasadaki stratejiler, petrol fiyatlarındaki düşük seyrin süreceği varsayımını baz alarak oluşturuldu.

Bu nedenle petrol fiyatlarında görülen yukarı yönlü hareketler piyasalarda bir miktar endişe yarattı. Gerek arz-talep tarafındaki dengesizliklerin sürmesi gerekse teknik indikatörler, petrol fiyatlarında güçlü yukarı yönlü trendin oluşumunun çok ihtimal , dahilinde olmadığını gösteriyor. Zaman zaman kısa vadeli oynaklıklar ortaya görülse fle, petrol fiyatlarının 2015 yılında ağırlıklı olarak 50-65 dolar bandında bir seyir izlemesini bekliyoruz.

ANA SENARYO ŞİMDİLİK DEĞİŞMEDİ

Genel resme bakıldığında 2015 yılının ilk yarısına yönelik pozitif beklentilerin sürdüğünü söyleyebiliriz. Düşen enerji maliyetlerinin enflasyondaki düşüş trendine destek olmaya devam edeceğini ve TCMB’nin de ölçülü faiz indirimlerine devam edeceğini düşünüyoruz.

Yurtdışı piyasalara baktığımızda “sabırlı olacağını” ifade eden FED’in faiz artırımlarına yılın en erken ikinci yarısından itibaren başlamasını bekliyoruz. Diğer taraftan, Avrupa Merkez Bankası ve Japonya Merkez Bankası başta olmak üzere merkez bankalarının son dönemlerde attığı genişleyici adımlar da küresel piyasalardaki risk iştahının artmasına destek oluyor.

Özetle, piyasada görülen son geri çekilmelerin sene başında aşırı fiyatlanan beklentilerin bir düzeltmesi olarak görülebileceğini düşünüyor ve ilk yarıya dair iyimserliğin değişmesine neden olacak önemli bir değişiklik görmüyoruz.