Yeniden Richard Beddard’ın Muhafazakâr Yaklaşımı

PİYASALARDAKİ stresli ve kararsız seyrin öne çıktığı dönemler; kısa vadeli alım-satımlardaki riski artırırken uzun vadeli yatırım kararları açısından da önemli fırsatlar barındırabilmekte. Mevcut koşullarda izlenebilecek stratejiler açısından farklı bir bakış açısı sunabilmek için bu hafta, ilk olarak Haziran 2018’de tanıttığımız, İngiliz yatırımcı ve yazar Richard Beddard tarafından kullanılan korumacı bir yaklaşımını güncel verilerle yeniden ele alacağız. Beddard’ın yaklaşımı temel olarak yine bu köşede ilk olarak Ekim 2017’de ele aldığımız “Piotroski F-Score” ve Kasım 2017’de ele aldığımız “Greenblat’in Sihirli Formül” filtrelerinin kombinasyonundan oluşmakta. Beddard’ın yaklaşımının pratikteki karşılıklarına bakmadan önce, bu yaklaşımın arkasındaki teoriye ilişkin hatırlatmalarla başlayalım…

“SİHİRLİ FORMÜL”

Fon yöneticisi ve değer yatırımcısı olarak uluslararası alanda tanınırlığa sahip olan Joel Greenblatt’in geliştirdiği “Sihirli Formül (Magic Formula)” yatırım stratejisinde iki temel analiz oranına (Kazanç Verimi ve Sermaye Getirisi) odaklanılarak birleşik bir sıralama sistemi yapılmakta. Greenblatt’e göre Kazanç Verimi bir hissenin ucuzluğunu ölçmek için cn önemli göstergelerden biriyken, Sermaye Getirisi de faaliyetlerin ne kadar iyi yürütüldüğünü en önemli gösteren kriter. Her ne kadar stratejinin adı “Sihirli Formül” olsa da, her zaman pozitif getiri sağlayacak sihirli bir formülün aslında bulunmadığını, burada ele alman konunun yalnızca farklı bir bakış açısı olduğunu ve dolayısıyla yanlış bir beklentiye girilmemesi gerektiğinin de altını çizelim.

Sihirli Formül için kullanılan kriterler:

■ Likidite: Likidite konusunda sorun yaşanmaması açısından uygun görülecek bir minimum Piyasa Değeri belirlenmeli ve bunu karşılamayan hisseler dikkate alınmamalıdır. Biz filtreleme yaparken fiili dolaşımdaki piyasa değeri 2 milyar TL üzerindeki hisseleri baz aldık.

■ Sektör Filtresi: Farklı bilanço yapıları nedeniyle mali sektörde yer alan hisseleri dışarıda bırakılır.

■ Kazanç Verimi: Kârlılığın veriminin ölçülebilmesi açısından Faaliyet Kârı/Firma Değeri oranı hesaplanır.

■ Sermaye Getirisi: Sermaye getirisinin veriminin ölçülebilmesi için Faaliyet Kârı/(Net Duran Varlıklar + İşletme Sermayesi) oranı hesaplanır.

■ Kazanç Verimi Sıralaması: Kazanç Verimi en yüksek olan hisse birinci sırada olacak şekilde her bir hisseye sıra sayısı atanır.

■ Sermaye Getirisi Sıralaması: Sermaye Getirisi en yüksek olan hisse birinci sırada olacak şekilde her bir hisseye sıra sayısı atanarak yeni bir sıralama daha yapılır.

■ Birleşik Sıralama: Her bir hissenin Kazanç verimi ve Sermaye Getirisi sıralamasındaki sıra sayısı toplanır. Bu şekilde en düşük çıkan rakam her iki kritere göre en iyi durumdaki hisseyi ortaya koyacaktır. Örneğin, Kazanç Verimine göre 358., Sermaye Getirisine göre 122. sırada olan hissenin birleşik sıralaması 470 olacaktır. Böylece, bu hisse birleşik sıralama açısından Kazanç Veriminde birinci ve Sermaye Getirisinde 950. sırada olan, yani birleşik sıralaması 951 olan bir hisseden daha öncelikli durumda olacaktır.

ÜÇ ANA BAŞLIK, DOKUZ KRİTER

Muhasebe Profesörü olan Joseph D. Piotroski tarafından geliştirilen “F-Skor Filtrelemesi” finansal durumu itibariyle sağlam olan şirketleri belirleyebilmeyi amaçlamakta. Finansal sonuçlar üzerinden belirlediği üç ana başlık altındaki dokuz kriter üzerinden; her bir kriteri sağlayana 1 puan, sağlamayana 0 puan verilecek şekilde, 0 ile 9 arasında değer alabilen bir ölçümleme yapmış; buna da F-Skor adını vermiştir. F-Skoru 8 ve 9 olan şirketleri “sağlam”; 0 ve 2 aralığnda olanları ise “zayıf’ olarak kategorize etmiştir. Piotroski F-Skoru Stratejisini, yatırım kararları açısından tek başına bir gösterge olarak almak yerine, karar almaya yardımcı olan bir unsur olarak değerlendirmek daha sağlıklıdır. F-Skoru oluşturan ana başlık ve kriterler:

KARLILIK

■ Net Kâr: Eğer son durum itibariyle Net Kâr varsa +1 ■puan,

■ Nakit Akımı: Eğer son durum itibariyle pozitif Nakit Akımı varsa +1 puan,

■ Aktif Kârlılığı: Eğer son durum itibariyle Aktif Kârlılığı bir önceki yıla kıyasla daha yüksekse +1 puan,

■ Kârın Kalitesi: Eğer son durum itibariyle Nakit Akımı,

Net Kârdan yüksekse +1 puan,

BORÇLULUK, LİKİDİTE VE FONLAMA KAYNAKLARI

■ Kaldıraç Oranında Düşüş: Eğer Uzun Vadeli Borçluluk Oranında bir önceki döneme göre düşüş varsa +1 puan,

■ Likiditede Artış: Eğer Cari Oran (Dönen Varlıklar/Kısa Vadeli Yükümlülükler) bir önceki döneme göre artış göstermişse +1 puan,

■ Sulanma Etkisi Bulunmaması (Sermaye artırımı ile özellikle ekonomik açıdan güçsüz tarafta olan pay sahiplerinin şirket payları içindeki sahiplik oranının düşmesi): Son yıl itibariyle şirket sermaye artırımına gitmemiş ise +1 puan,

OPERASYONEL ETKİNLİK

■ Marj İyileşmesi: Eğer önceki döneme kıyasla daha yüksek brüt kâr marjı varsa +1 puan,

■ Aktif Devir Hızı: Eğer bir önceki döneme kıyasla aktif devir hızı artmışsa +1 puan (verimlilik göstergesi olarak)

FARKLI TEORİK YAKLAŞIMLAR

Güncel finansal sonuçlarla BIST-TÜM yer alan hisselerden her iki filtreye göre de olumlu denebilecek sıralamayı sağlayanlar (Greenblatt sıralamasına göre ilk yüzde 30’luk dilimde olanlar ile Piotroski F-Skoru 5 ve üzeri olanlar) arasından, temel ve teknik kriterler açısından da görece daha olumlu olduğunu değerlendirdiğimiz hisseleri tablo hâlinde paylaştık. Tabloda bu hisselerin mevcut fiyat seviyelerine ilişkin ön bilgi verebilecek bazı göstergeler de yer almakta. Bu köşede yer alan yazıların temel amacının hisse senedi piyasalarında izlenebilecek stratejilere dair farklı teorik yaklaşımları sunmak ve bu teorik yaklaşımların pratikteki karşılıklarına dair örnekler vermeye çalışmak olduğunu; herhangi bir yatırım tavsiyesi vermeyi amaçlamadığım da tekrar hatırlatalım.

19 Mayıs Atatürk’ü Anma, Gençlik ve Spor Bayramı’mızı en içten dileklerimle kutluyor; Milli Mücadelemizin 101’inci yıldönümünde Gazi Mustafa Kemal ve silah arkadaşlarını saygıyla anıyorum.

EROL GÜRCAN